中国教育服务行业价值创造与在线教育颠覆性创新

　　一 教育服务行业价值创造分析

　　1、教育服务行业概况

　　根据全球行业分类标准GICS，教育服务是消费者相机选购品-消费者服务-综合消费服务行业下的四级子行业是通过在线或者传统的教学方法提供教育服务的公司。根据德勤测算中国教育服务行业2012年市场规模约为4,260亿人民币，到2015年会增长至6,400亿人民币，年均复合增长率为15%。以服务内容和服务对象为标准可以将教育服务业分为学前教育，考试服务，网络教育，民办高校，职业技能，资格证书和其他培训。其中网络教育涵盖学龄前到成人的服务对象。教育业产值处于美国经济所有产业的第三位，教育服务一项每年创下的收入就达2000亿美元。

　　教育培训行业的最本质特征是创意服务。日本同上产业省将学校，补习班纳入与内容产业，时尚产业并列的休闲产业文化创意产业的三级产业。香港特区政府12将教育服务和软件、动画、教育及娱乐软件并列为互动休闲类创意服务业。中国台湾省13将社会教育服务与出版，电影艺术等其他12项产业列入文化创意产业目录。在我国三大产业划分体系中教育服务处于为提高科学文化素质的第三层次。

　　创意型企业区别于一般企业的主要特点：第一，知识密集，创意型企业的生产要素最重要的要素是创意思想，它是脑力劳动者知识和精神的结晶，所以从本质上来说，创意型企业是知识型企业;第二，创意型企业的成本结构中，创意成本占很大比重;第三，创意型企业的组织形式相对多样化。以此为标准，教育服务行业具备创意服务业的特征。教育服务行业主要从事教学工作的主要脑力劳动者构成;教育服务行业创意人员-教师的薪酬占营业收入的40%以上;教师在整个体系中具有高度的自主权。

　　2、教育服务行业价值链分析

　　利润链模型解释服务企业竞争力的形成过程。首先是内部质量驱动员工满意。内部质量描述了员工的工作环境,它包括员工的挑选和开发、奖酬和认可、对服务信息的获得、技术和工作设计。员工的工作环境影响着员工满意度,员工满意度导致员工保留率及生产率。员工保留率和生产率决定服务质量与服务价值,服务价值导致顾客满意度。顾客满意度导致顾客忠诚,顾客忠诚决定企业的获利能力与成长。这样,由内部工作环境开始经过一系列中间环节,最终影响到服务企业在市场经营中的占有份额与赢利能力,即影响到其市场竞争力,而服务企业核心竞争能力的形成则应从服务利润链的各个环节着手培育,基于服务价值链的服务创新活动是培育和保持服务企业核心竞争力的动力和源泉。基于服务利润链模型可以看出教育服务行业管理者面临来自构建员工和客户满意度的双重压力，管理知识密集型的员工内部满意度的构建更重要。知识密集型服务业是指依赖专门知识，向社会和用户提供以知识为基础的中间产品或服务的公司和组织15。在知识密集型企业中，拥有核心知识的员工是企业最重要的资源。管理者需要建立客户满意度的态度去建立员工满意度。

　　麦肯锡将企业核心竞争力总结为五方面：结构性优势，良好声誉，业务系统优势，内在技能和竞争对手行为约束。结构性优势主要通过重点区域客户优先获取建立起的规模效应，规模优势使得企业在上下游的过程中拥有更强的议价能力，可以争取更大的利润空间，教育服务企业经营活动两项最重要的资源为经营场地和师资，上游的商业地产开发商在议价过程中处于强势地位，因此无法因为规模成长降低经营场所租金，师资劳动力市场高度市场化，薪资水平不仅受到本行业薪酬水平影响，更会受到行业之外其他行业收入水平影响，薪酬刚性特征明显;良好声誉，通过广告或口碑效应建立起的良好品牌形象或通过先行优势培养客户对于自身产品的购买习惯，教育服务行业品牌效应是公司品牌和知名教师叠加的品牌效应，品牌建立主要依靠营销费用的投入实现;业务系统优势，主要是指企业具备内部跨地区跨部门进行资源配置的能力;内在技能优势主要是指组织有强大的创造能力对于外部环境的变化有较高的自适应能力，教育服务具有极强的本地化特征，教师的教学能力具备很强的地域特征，跨区域分配的资源主要集中在管理人员的调配。竞争对手行为约束主要是指通过积累建立起的较高的市场准入和推出壁垒，2012年之后国家逐步加大了对于盈利性教育机构的监管，实行严格的市场准入制，进入壁垒主要是外在政策壁垒而非内资的资金和技术壁垒，教育服务机构属于轻资产公司，在位者对于新进入者约束力比较弱。

　　对应服务利润链模型我们可以看到内部员工满意度的提升有助于提升公司业务系统优势和内在技能优势。这两项竞争优势的获得基于公司运营能力提升。

　　3、基于结构方程的教育服务行业价值创造模型

　　教育服务行业价值创造特点选取宏观经济增长动力和增长速度作为影响宏观环境的自变量，选取运营能力和技术因素作为影响生态位的潜在变量，选取品牌投入作为影响互动关系的潜在变量。

　　宏观环境的主要影响因素包含宏观经济增长动力和宏观经济增长速度两项指标。宏观经济增长动力用城市化水平衡量，宏观经济增长速度用GDP增速衡量，城市化水平推动经济增长，提高居民可支配收入，是决定消费者购买力的重要指标，同时城市化水平可以实现人口从农村地区向城市的转移，扩大了消费人群。中国的城市化过程有具有大城市城市快速发展的特点，推进了产业区域聚集。生态位包含运营能力和技术因素，企业运营水平可以通过运营费用与营业收入比来衡量，技术因素通过互联网普及率衡量。教育服务行业互动关系主要体现在品牌建设方面，以销售和营销推广费用衡量。

　　公司增长战略分为金融市场战略和产品市场战略2。金融市场战略由融资决策和股利政策驱动。产品市场战略通过经营管理和投资管理实现。通过分析现有教育服务企业业务行为，投资管理活动较少，主要考虑企业经营管理行为。他认为公司的经营管理水平主要通过销售毛利率和营业费用评估。公司销售毛利率主要受到公司产品或服务在市场中的价格水平和公司的盛小涵过程效率决定。营业费用主要受到管理经营活动的影响。教育服务企业是知识型劳动密集企业。企业主要经营活动主要集中在人力资源管理和市场营销方面。教育服务企业的营业成本主要为师资薪酬，师资薪酬由同期市场竞争水平和人力资源供求关系决定，相对稳定。教育服务企业的经营活动主要体现在市场营销活动和内部运营能力方面。因此衡量教育服务企业的运营能力成为推动业绩增长的主要动力。我们用销售毛利率-销售净利率来评价教育服务企业运营能力。

　　通过分路径分析我们可以判断反映宏观指标的宏观经济增长动力是教育服务行业规模成长的最重要的原因，标准化之后的路径系数达到，我们以城镇化作为宏观经济发展动力具多重影响：首先是促进居民收入增长，提升了消费者对于可选消费类服务的购买;其次，促进了城市人口向城市迁徙，增加了消费人群;最后促进了产业聚集，在北京上海等城市，城市轨道交通沿线教育服务行业区域聚集特征十分明显，产业聚集，降低了消费者通勤成本服务购买选择成本。

　　技术因素也即互联网渗透率对教育服务也成长规模表转化之后的路径系数达到0.981。现有的教育服务企业以线下培训为主，在线教育的弘成教育和正保教育在上市的8家教育类上市公司的市值和营业额都处于较小的比例，我们需要从互联网普及率提升之后对于企业营销，消费者购买决策和企业内部学习角度来考察。教育服务是非标准化的服务类别，同时属于购买频次较低，消费者购买决策周期比较长。在互联网普及率低于10%的2005年之前，消费者获取对于服务评价信息主要基于熟人社交所形成的口碑效应，企业进行外埠市场扩张时需要较长进行品牌建设，互联网普及率提升之后，消费者通网络评价信息可以识别强势的品牌和优质教师，从百度统计看，教育行业互联网广告投放居于第三位，可见互联网营销对于教育服务行业的重要性。教育服务与医疗服务，法律服务一样属于专业服务，传统的大众传媒不适宜教育服务广告投放。

　　宏观经济增长速度(季度GDP增速)对行业规模增长的标准化系数为-0.726，一方面反映了教育服务非周期性产业成长特征，同时反映出教育服务消费支出的刚性特征。

　　品牌投入的标准化路径系数为-0.044，反映出品牌对于行业规模推动力比较小，教育服务行业的品牌是教师的个人品牌和教育服务企业品牌叠加的联合品牌，而且品牌传播过程较为分散，品牌信息传播过程的个人主观判断映像较大，信息扰动和损耗较大。

　　企业运营能力对于行业成长标准化路径系数为0.023，与品牌建设相比较而言，运营能力对于教育服务业规模扩张更为重要。结合上文分析的企业竞力的类型，拥有较强运营能力的企业在市场扩张策略，跨区域调配和对于外部环境的适应性更强，这些正是教育服务企业进行跨区域扩张的重要能力。

　　通过以上分析我们可以看出教育服务行业规模扩张主要是宏观因素和技术因素共同作用下的需求增长推动。企业核心运营能力在推动行业发展过程中的作用较小。主要原因在于教育服务行业依靠资本和劳动力投入作为主要动力的发展模式不足以提升组织效率和产业集中度与非企业化运作的个人服务相比竞争优势不显著。由于国家相关部门对教育服务行业监管还没有形成完整有效的监督和税收机制，区域性地方中小教育服务机构在税收成本和人力资源成本方面节省不少于25%的成本(教育服务行业企业所得税率为25%)。上市教育公司在严格的会计政策和监管环境下，成本高于中小机构，产业价格刚性特征更加明显。

　　4、基于EVA理论的教育服务行业价值分析

　　通过结构方程实证了教育服务行业规模扩张的主要动力在于产业外部的宏观经济和技术因素，下面我们会运用EVA理论从财务角度验证教育服务企业价值创造的情况。

　　EVA(经济增加值管理体系)应用现代财务理念和管理方法，评价公司经营，寻求加强客户业绩表现，提升企业价值的途径，由美国思腾思特公司创立现。企业业绩评价经理了KPI 到BSC 再到EVA理论的进化。KPI关注关键管理流程市场管理指标供应链管理指标生产管理指标战略发展规划指标财务预算指标人力资源管理指标等企业内部指标。BSC理论由卡普兰创立，除了关注财务指标，内部管理流程指标外，积分平衡卡理论将客户指标，学习增长指标纳入业绩平衡体系，注重企业长期效益。EVA-经济增加值，是处理现代公司治理中“二权分离”带来的信息不对称问题和提高股东价值的有效管理工具。它衡量了减除资本占用费用后企业经营产生的利润，因此它是经营效率和资本使用效率的综合指数经济增加值可以通过对会计报表进行合理的调整和计算得到，它基于会计数据，但打破了会计制度存在的多种弊端和不足，能准确揭露企业经营的“真实经济效益”对任何公司来讲，提高经济增加值EVA是创造财富的关键, 也是考核经营者的关键。在企业战略制定阶段战略目标以价值最大化为中心战略发展规划和资源配置导入EVA标准利用事业部价值表现作为业务组合管理的尺度在法人治理方面完善董事会职责、功能和相应的组织架构建立董事会与高管层之间的制约、协作机制，解决“代理问题”。在组织结构设计方面优化公司总部职能，保障总部为企业经营增加价值理顺总部与事业部之间的管理关系,设定管理标准重组关键流程,保障职能发挥。在财务管理方面建立以EVA为中心的资本预算、投资分析、决策标准加强对应收款、库存等资产使用效率的监督、管理加强财务在并购中的价值评估、业绩目标确定和落实等功能人力资源管理加强对资本使用效率的考核简化考核标准,以EVA表现作为财务考核的唯一标准将经营者利益和企业、事业部价值表现直接挂钩，实现人力资源资本化。在企业文化角度建立企业内部以及与外部投资者交流的共同语言将企业文化与追求股东回报的使命、战略有机结合起来

　　从wind采集8家上市教育企业2012年财务数据，计算NOPAT。计算WACC基于以下假设：无风险收益率为一年定期存款利率(3%);市场收益率为5年期纳斯达克综合指数平均收益;短期利率按照2012年1年期贷款利率(6%)长期贷款利率为5年期以上贷款利率(6.4%)。

　　表格2 2012年中国在美国上市教育公司EVA比较

　　注：NROC=EVA/TC

　　EVA的计算结果显示除为企业级机构客户提供在线考试系统和场地的ATA之外其他机构经济增加值均为负。直接验证了结构方程中行业规模增长主要来自外部需求增长推动。

　　同时利用算术平均数法计算8家在美国上市的季度销售利润率、净利润率、销售费用率和管理费用率(由于财务费用占运营成本比率低于2%，故未统计)等核心财务指标可以发现：教育服务行业盈利能力在持续下降，运营成本不断上升。教育服务行业价值链较短，对产业上下游议价能力较弱，简单的业务模式限制了企业通过组织协调和资源信息共享降低成本。在充分竞争的产业环境下，企业对终端市场议价能力有限，因此会出现产业规模不断扩大的情况下，大型组织盈利能力下降的现象。

　　表格3 2005年-2013年在美国上市中国教育公司季度关键财务数据

　　注：销售毛利率和净利润率为左坐标，销售费用率和管理费用率为右坐标

　　造成这一现象的主要原因有一下两方面：第一，上市8家公司早期发展阶段吸引风险投资直接抬升了资本成本，其中IDG, 老虎基金，麦格理银行参与新东方，安博等多家公司投资。由于国内政策限制，教育服务企业融资渠道单一，股权融资就成为多家教育上市公司的选择, 与教育服务行业成本结构最为接近的传媒服务行业A 股上市公司2009年WACC为6.4，显著低于教育服务行业资本成本，上市公司之前的资金规模优势成为现在的成本包袱，业务相对简单的教育服务行业与其他产业融合程度不够，不具备向外转移成本和向内转移利润的产业影响力。公开发行后成本增加。上市后公司成本增加不仅包含聘请会计师出具审计报告而增加的财务费用，更重要的成为公众公司后资本市场对于公司透明度和财务安全控制能力要求更高。消费者满意度的降低或潜在的财务风险会传导至股票市场，对于公司再融资能力或股价会造成负面影响。因此公司增加客户服务人员或聘请经验更丰富，更有资质的财务管理人员加大营销费用投入。资本市场对于公司业绩会有更高预期，导致公司超负荷进行营业网点扩张。第二，对于竞争程度相对充分的教育服务行业而言，竞争力的积累源于“认知盈余”。教育服务行业现有的组织形态不具备将吸纳最佳实践，提升公司运营能力的功能，造成产业效率低下。

　　中国教育服务业产业吸引力和应力能力下降是在产业政策和商业模式缺缺陷双重作用下形成的。

　　2 颠覆性创新理论视角的在线教育发展趋势预测

　　1、中国、美国、韩国在线教育发展概况

　　中国在线教育起源于1995年的背景四中网校，之后中小学领域相继有北大附中网校，清华附中网校，黄冈网校等，职业教育机主要集中在财会，法律，IT技能培训，司法考试，医师资格考试和建筑师资格考试等领域，学历教育主要是教育部政策影响下，批准了弘成教育，知今和奥鹏三家具备远程学历教育资质的试点单位。2003年的“非典”时间影响下，在线教育特别是中小学网校出现了快速发展时期。2008年到2012年中国在线教育岁有所发展但是发展速度和市场规模有限。2013年在移动互联网影响下，在语言，早教，职业教育领域涌现了多家优秀公司。

　　Figure 14中国网络教育市场规模

　　数据来源：艾瑞咨询《中国网络教育行业发展报告2008-209》

　　韩国教育服务行业主要由5家上市公司，在线教育的有三家公司分别涉及在线学历教育，在线职业教育和在线英语培训。

　　表格4韩国上市教育公司概况

　　数据来源：公司网站，市值为2012年末统计。

　　根据麦格理银行统计数据显示，2001年-2007年韩国教育服务行业年均复合增长率为11%，其中在线教育年均复合增长率为78%(同期利润增长率为81%)，线下教育增速缓慢，年均增长率为5%。

　　Figure 15韩国在线教育(左)线下教育(右)发展速度对比

　　注：营业收入营业利润

　　数据来源：麦格理银行《2007年韩国教育服务行业发展报告》

　　根据美国国务院预算管理办公室(Budget Management Office)统计2012年美国教育行业(含营业收入达到1.29万亿美元，占美国GDP的 8.2%, 预计到2017年前会保持3.5%的年均增长率，达到1.55万亿美元。美国K-12教育占教育行业总营收的60%左右，高等教育和职业教育占30%，企业培训10%。从全球范围来看，美国在线教育最为成熟，运营在线私立大学凤凰城大学的阿波罗罗集团市值70亿美元左右，大约为中国在美国上市教育企业市值之和，为全球最大的教育集团。互联网上越来越丰富的应用正在分流受教育者的注意力，吸引用户向网络教育转移传统教育的危机：30%的美国高中生辍学、33%的大学生需要重修、40%的大学生没有毕业教育正在从一对多的模式向个性化的模式转变，推动整个转变的是数字教学内容的丰富和分发，以及新技术带来的个性化学习模式。接受网络教育人数的增长率是接受高等教育入学增长率的14倍，网络教育被70%以上的用户接受。从美国学习者不同学习方式花费时间可以看出2006年之后美国用户开始花更多时间用户在线学习。2001年在线学习占总学习时长的10%左右，到2010年在线学习时长比例已经上升至接近40%的比例，学习者更加认可在线学习的价值。

　　Figure 16美国不同学习方式平均学习时间比例

　　注：线下学习时长在线学习时长

　　数据来源：BMO资本市场

　　从韩国和美国在线教育发展历程可以看出在2002年当互联网渗透率达到60%左右在线教育进入快速发展阶段(复合年均增长率超过50%)。

　　2、中国互联网行业市场结构对在线教育的影响

　　行业生态提供了一定时期内不同子行业之间的资源约束规则和利益分配格局。其中产业集中度是行业生态的重要方面，是描述市场结构的重要指标。以反映行业前4名市场份额集中度CR4和反映行业前8名市场份额集中度CR8将市场分为寡占I, 寡占II，寡占 III，寡占 IV ，寡占V和竞争型等六种产业形态。刘茂红(2011)27采用平均市场集中度指标实证研究中国互联网产业集中度的研究，结果显示中国互联网一级行业除了新闻资讯，信息消费和休闲信息行业为寡占III型外，网络服务，电子商务，社区交友和娱乐服务等一级行业均达到寡占II型，中国互联网产业整体平均集中度达到寡占II型。寡占II型的判断标准为75%≤CR4<85%，且85%≤CR8。寡占III型的判断标准为50%≤CR4<75%，且75%≤CR8≤85%。

　　虽然规模效应和进入壁垒等延续市场结构的因素短时期内存在，但互联网行业商业模式创新和产品创新对于市场结构影响巨大。创新商业模式，通过价格策略竞争是中国互联网行业竞争的最常见的手段。

　　中国互联网行业已经进入到百度以搜索，阿里巴巴以电子商务，腾讯以娱乐为核心业务的三家互联网巨头寡占的阶段。但是由于进入移动互联网时代，竞争格局出现巨大变化，百度在完成移动搜索的转型，阿里巴巴完成移动电子商务布局，腾讯成功开发出微信之后，三家都在以数据技术(Data Technology)为核心积极向彼此核心业务范围扩张。

　　互联网为什么可以打破分工理论自然禀赋向人力禀赋转变。流动性大大加快导致竞争边界更加模糊。企业文化的约束力日益衰弱。在如今的“无边界竞争”时代，在线教育公司与市场主要参与者合作可以有以下形式：一、共同探索一个新的领域以分担风险;二、集合在一起以提高针对产业价值链上其他环节的议价能力;三、展开一定范围内的互惠互利以达到在市场竞争中的双赢。

　　梅特卡夫法则(Metcalf Law)驱动下的巨头扩张战略日渐清晰。梅特卡夫法则认为网络价值等于网络节点数的平方。三大巨头依靠互联网时代积累的用户资源和技术优势谋求在移动互联网时代的有力市场地位。回顾国内外互联网发展规模可以看到，在产业渐变时期依靠人力资源投入获取市场和用户资源，进入突变期后，依靠技术投入降低成本，进入平稳期后以用户为主，围绕核心客户开发更多增值产品，进行品牌建设，提高品牌溢价。在向移动互联网转变的过程中，巨头依靠并购进行产业链延伸本质上是以资金投入换取人力资本投入，获取客户资源的过程。在多重市场力量的作用下，转变过程又具备三个阶段混合进行的特征。

　　电子商务平台和社交工具是塑造互联网用户购买行为的核心力量。分析电子商务发展规律对于判断在线教育发展趋势有非常重要的借鉴意义。电子商务发展过程体现出以下重要特征。第一、刺激消费与替代效应并存。麦肯锡2013《中国电子商务革命》显示中国的电子零售业不仅仅是可能发生在线下的零售业的替代渠道，而且能够刺激增量消费。这种情况在欠发达地区尤为明显。麦肯锡通过分析中国266座城市的消费模型，发现1美元的网络消费额，替代了0.60美元的实体店消费，并产生了大约0.40美元的增量消费。这一规律与韩国和美国在线教育与线下教育发展速度和消费习惯基本一致。第二、纵向“蛙跳效应”，横向“长尾突破”效应相结合。在发达国家，零售产业通常经历了三个阶段的发展。从地区性主导商家的崛起到全国性的领军企业，最后电子商务渠道向线下零售商发起挑战。中国前五大试题零售商的市场份额不足20%，中国整个零售产业可能将会跳过第二阶段，直接进入到发达国家的多渠道阶段。尽管这些城市居民的收入依然很低，但是他们的网络购物支出已经与一线城市居民网络购物基本一致，占据了他们可支配收入的更大一部分比例。在线购物的价格优势是驱动二三线城市网络购物的重要的力量，服装、日用品、休闲健身和教育类别的价格折扣比较大的品类，消费者在线购物的比例最多。价格成为制约在线教育向二线，三线城市推广的关键一致因素之一。长尾市场，新增消费会成为在线教育与线下教育差异化竞争的主要市场机会。第三，替代效应显著。尤其在二三线城市

　　电子商务的发展历程很好验证了是上文提到信息技术产业进化路径。电子商通过观察Amazon 与EBay的营业收入增长速度可以看出，在规模效应和技术的驱动下，B2C式电商平台会有加速发展的趋势。C2C的本质是在技术不发达，智能化程度不高情况下，依靠人力成本建立品牌信任，获取顾客的过程。B2C平台进入依靠品牌和技术驱动销售的阶段。中国在线教育行业现阶段形成了以正保、华图网校为代表B2C模式和以淘宝同学、YY教育为代表的C2C平台。要判断哪种模式在商业模式上更有优势，我们可以以电子商务的发展历程为参考。C2C平台本身不具备品牌价值，仅仅做交易平台，在电子商务发展初期，通过众多供应商分散成本和风险，使得平台运营商可以分配更多的资源用户营销和推广活动，处于梅特卡夫效应阶段。B2C平台如亚马逊和天猫，更多的资源投入到平台技术开发，利用数据库资源，在大数据驱动下挖掘用户需求，同时与品牌商结合的联合品牌效应也会产生平台议价。

　　在线教育与电子商务的很大的区别是电子商务以实物为主，需要通过物流体系的完善，在线教育服务都会通过网络传输，阻力更小。因此，在线教育对线下教育的影响相比电商对零售业的冲击会强强烈，进程会更快。

　　Figure 17中美电子商务市场规模结构比较

　　数据来源：2011东兴证券，艾瑞咨询

　　三.基于颠覆性创新理论视角的在线教育商业模式创新

　　1、在线教育市场结构

　　在线教育创业和投资潮由美国MOOC大规模公开课的带动，相继有免费大型公开课Coursera, C2C开放平台Udemy 和免费大学教育Udacity。尤其Udacity不仅是授课形式的创新，他们向产业链下游突破，向雇主和求职类网站推荐学生就业。未来提供成人职业教育的在线平台向潜在雇主和求职网站分享学生学习过程数据或像企业提供员工在职培训，纳入公司人力资源发展战略，以可视化的学习过程或考试结果的数据判断作为入职或业绩考核的标准会成为可能的发展方向。

　　国内在线教育业务主要集中在学习平台技术创新(如猿题库，梯子网)，交易平台建设(淘宝同学，YY教育)。中小企业在产业升级过程中多采取低成本的防御策略，而变革主要来自于创新者和行业主导者。2013年以来，中国在线教育市场的技术创新主要由来自有互联网企业技术背景的创业者推动，主要的行业整合主要由互联网机头推动，腾讯与新东方成立在线教育公司，阿里巴巴5000万美金投资专注在线英语教育的VIPABC，百度整合百度文库并350万美元投资中小学课程平台传课网。除了互联网巨头外，IDG, 复兴资本，真格基金等在在线教育均有所布局。

　　以技术创新能力和产业控制力和进化路径三个维度刻画在线教育的实力矩阵。技术创新能力由公司的研发投入决定，产业控制力主要由产业链完整程度和所在领域竞争程度决定，在线教育现有的市场产于这主要以内容，技术和平台三个核心能力参与市场竞争。从实力矩阵中可以看出在线教育进进化的主要指向在技术创新，在产业控制力方面，除BAT和YY教育利用原有的用户资源布局外其他参与者机会有限。

　　Figure 18中国在线教育实力矩阵

　　注：面积大小表示不同的市场份额。

　　4.3.2在线教育颠覆教育服务商业模式

　　商业模式包括：一是关于产品、服务和信息流的体系结构，包括对各种商业活动参与者和他们所扮演角色的描述;二是各种商业活动参与者潜在利益的描述;三是收入来源的描述。虽然之后学者对商业模式概念做进一步的研究但是围绕基本上是在产品结构，价值传递和收益来源三方面展开。

　　互联网与传统产业的结合正在彻底改变商业生态。创新的商业模式和新技术是变革主要力量。根据创先活动的强度可以分为延续性创新(或渐进式创新)或颠覆式创新(激进创新)两类。延续性是创新可以不断提高公司效率，在原有竞争体系下取得更多的市场份额。Christensen认为有一种技术创新，最初据定位于低端市场，随着新产品技术的改进，产品性能的得意提高，新产品最终会入侵主流市场，由这种颠覆性技术因其的创新就是颠覆性创新。关于颠覆性创新的标准Christensen认为有三个重要的标准:第一、这个概念是不是新市场颠覆;第二，这个概念有没有低端颠覆的潜力;第三，这个创新能否颠覆产业中的所有重要在位者。颠覆性创新具有非竞争性，产品简单性，由低端向高端发展性和顾客导向性的特点。

　　Figure 19颠覆性创新模式

　　资料来源：根据Christensen《创新者窘境》绘制

　　在线教育是处于互联网化向移动互联网转化和技术创新等产业动力相互交织的环境下进行的。移动互联网加速在线教育产品创新进程，通过分包分散了新产品开发风险。用户在互联网向移动互联网转移的过程中，原有免费互联网学习产品无法满足新情景使用要求，为创新者克服棘轮效应提供了很好的战略窗口期。棘轮效应是指用户的消费习惯形成后有可逆性，容易向上调整，追求更高性能的产品，而难于向下调整。在短期内消费习惯效应较大。在用户需求的转变、4G普及，移动终端的渗透率的提升等因素相互作用下。为在线教育尤其是移动在线教育颠覆传统教育服务行业提供了很好机会。推动在线教育的力量除了经济力量之外还在于后现代主义主义浪潮下的教育民主化对于权威主义的解构，所有才会出现基于学生需求提供教学资源的翻转课堂出现。

　　新技术不仅带来了经济结构的变革更重要的是改变了资源分配和决策机制的变化。产业演变过程中有三个要素：资源，活动(企业市场行为)和行动者，引起产业变革的两种形式：需求导向型演变和组织导向型演变用户需求变化是引起产业进化的原动力之一。回顾在线教育教育行业现有的行业变化主要是由行业领先者通过并购活动或资金投入加速用户资源、技术资源和学习内容资源整合而形成的组织导向性的变革。初期的组织变革引起的产业进化会对需求变化产生深刻影响，需求变化会推动组织变革向高深广的方向发展。综合《尼尔森—新浪2013年在线教育调查报告》和《2013年淘宝同学教育行业年度报告》先关信息刻画在线教育用户需求与特征图谱。

　　Figure20在线教育用户特征与需求

　　从以上数据进一步支持了上文关于互联网普及率作为技术手段推动教育行业发展的观点。值得关注两点用户支付意愿和购买影响因素。超过80%以上的用户愿意为80元以下的课程支付。没有参加在线培训的用户中超过50%的用户因为客观条件制约，这其中主要的因素是收入水平和个人时间有限。从用户对在线教育最关注的因素来看在线教育品牌效应对于用户的影响有限。用户价值观的转变对行业发展影响最重要，用户价值观的转变是产业演变本质的需求变化。罗兰贝格咨询公司将用户的价值需求提炼为全面成本、明智购物，个人效率和个人效率等19个价值主张，从上文分析电子商务对用户行为塑造集合调差数据，可以看出中国年轻用户已经从价格敏感的传统价值区向注重效率的个性化价值区转变。用户对于个性化教育服务的需求变化正是在线教育发展的根本动力。

　　Figure 21罗兰贝格Profiler矩阵

　　注：E(emotion)表示价值元素的感性程度强; R(ration)表示价值元素的感性程度强;+表示价值元素对消费有促进作用，—表示价值元素对消费有抑制作用。在横轴上越向右表示价值元素对消费促进作用越强，越向左表示价值元素对消费抑制作用越明显。

　　颠覆性创新的在线教育公司需要满足如下特征：通过超级流量入口向二三线城市长尾用户全体提供长尾产品;大规模用户群体大幅度降低产品成本，达到线下教育价格的50%甚至更低;在向高端市场拓展的过程中主要依靠技术手段大幅度提高产品个性化价值。根据用户行为价值需求和企业能力需求方面分析成熟环境下的新的在线教育商业模式。

　　Figure 22颠覆性在线教育商业模式

　　创新性在线教育体系由流量供应商，技术供应商，内容供应商和社交平台供应商组成。他们之间结成战略联盟或通过并购形成高效的资源共享和利益分配机制。信息技术使得知识和经验得以复用和迁移，大大降低单个产品成本，同时使得企业积累，延长了产，品的生命周期。定制化和个性化的需求将会得到进一步的释放，现有的服务形态最大竞争对手是学校教育，与公立学校教师提供的普遍化的教育不同，教育服务机构针对学生的个性化辅导仅仅是满足了部分学生课堂学习效果不佳的市场。比如在K-12领域在线教育可视化统计，即时反馈可以做到对正式学校教育的辅助作用，同时可做做到校外教育的有益补充，两者形成了价值的很好的错位竞争，解决了线下机构与公立机构争夺学生学习时间的困境。由BAT发起的在线教育行业的并购首先会引起商业模式创新。在线教育服务会像视频业务，3C业务一样成为巨头流量+业务模式一样。由BAT主导的产业变革首先会带来商业模式变化：利用积累的用户数据进行精准营销，大规模提升用户数量，降低产品平均成本，定位低端长尾市场。使得目标客户群体价值诉求，使用场景，产品性能，传播渠道一致。企业组织结构的重构，需要建立起专业自主化处理的后台，以及富有弹性和充分授权的前台。

　　从市场实践看，尚未有在线教育机构实现大规模的盈利。相应的原有在线教育者多为线下机构以增加面授课程竞争力辅助服务，是企业防御战略的一部分。传统教育服务企业业绩增长迟滞的主要原因在于知识密集型的教育服务业的核心竞争力在于通过技术手段向提升品质稳定的创意产品，业务扩张的过程中虽然品牌影响力可以通过市场营销活动维持在较高水平核心竞争力在不断衰减;由于隐形知识低效传递，传统意义上规模经济和范围经济带来企业能力和效率提升无法实现。

　　在线教育重新定义了教育服务的4P。产品提供个性化价值主张，可以加以个性化复用，产品效用信息得以保留。非标准化产品或服务的客户体验评价提升了教育服务质量的可测量性与透明度，节省了用户选择成本。价格随着用户规模提升，边际成本几乎为零，价格信息透明，比价和购买成本下降。优秀的富有竞争力的创意人员的在一定时期内是刚性供给。现代互联网和个人计算机等硬件设备使得创意服务的数字化得以实现。数字化可以解决创意者和客户时空限制，使得供给无限制放大。定价策略从撇脂定价策略到渗透定价策略的转变。线下教育服务是基于成本和向细分市场供应差异化产品。渠道：融合于社交媒体中，根据用户在线购物数据进行需求挖掘，进行精准推荐。促销：产品本身具备媒体属性，社交媒体传播基于企业提供性价比远远高于用户期待和行业竞争水平的产品和服务为前提。传播的动力在于用户的情感参与，将用户的购买行为转变为社交行为。

　　颠覆性创新的本质是突破了既有商业模式的PRV约束机制。P流程(process)，R资源(resource)，V价值(value)，基础上的成本约束模式能否被突破是颠覆性创新的根本。经过统计，发现线下教育师资成本占营业收入的30%—50%，营销费用占15%左右，费用10%左右。对比在线教育与线下教育成本构成，在线教育大约能降低80%的成本。低成本结构为公司以低价向低端市场扩展提供了基础。

　　Figure 23纵向一体化战略下在线教育与线下教育成本结构比较

　　4.3.3在线教育创新扩散路径

　　2010年教育服务行业进入上市的集中期，风险投资资金集中进入对于领先企业扩大市场规模起到了重要的推动作用，同时国家对于教育服务企业监管政策更加严格，加速了管理不完善，教育部等国家部门对企业规范的政策相继推出。资本市场对于教育服务企业更高的盈利性要求使得企业加速区域和服务品类扩张，行业集中度进一步提升。2010年之后教育服务行业竞争加剧，业务边界更加模糊，行业集中度开始提升。企业可以应对行业竞争的有三种战略：战略联盟(strategy Alliance)、产业群聚(Industrial Cluster)、和纵向一体化(Vertical Integration)。战略联盟改变了传统竞争关系中以消失竞争对手为目标的对抗性行动,联盟中竞争与合作并存。传统意义上的产业群聚是基于在地理位置分布，相互关联的公司的高度集中,将一个价值链的所有或部分环节整合到一个区域。产业聚集可以降低区域内的企业交易成本、强化信息和资源共享提升区域经济竞争力。在信息技术领域，产业聚集是由主导者开放平台API, 构建信息共享的行业生态，由数据作为约束条件，行业主导者制定虚拟产业聚集的区内合作和竞争规则。纵向一体化指的是企业对处于上下游关系的两个企业的合并。从战略联盟到产业聚集再到纵向一体化,产业融合和产业集中度不断提高，对于活动发起对行业影响力要求也越来越高。同一产业链和价值链上得总利润是守恒的，在产业链中的地位与控制力决定了获利能力企业获取更高利润的方式：纵向利润一体化，与上下游进行信息交换和资源合作，制定更合理的利润分配机制，减少利润产业链外溢;通过并购或合谋减少相同价值环节的供应商，或扩大自身产能，增强对上下游的议价能力;颠覆创新，改变原有的成本结构，以更低的价格获取更多的用户;产品差异化策略，进行不同的目标市场定位，向利润更高的细分市场挺进。教育领域腾讯和百度通过开放平台已经建立起了虚拟产业聚集效应，BAT构建的生态环境是产业进化的初始值，对于在线教育产业进化方向影响巨大。

　　从行业细分市场人群扩散过程企业心动和两方面来分析在线教育行业演化的路径。

　　在《创新扩散》一书中对于对创新扩散的进程和各种影响因素进行分析，总结出创新事物在一个社会系统中扩散的基本规律，提出了著名的创新扩散S-曲线理论。罗杰斯把创新的采用者分为革新者、早期采纳者、早期追随者、晚期追随者和滞后者等几个发展阶段。

　　罗杰斯指出，创新事物在一个社会系统中要能继续扩散下去，首先必须有10%-20%人采纳这种创新物。创新扩散借助一定的社会网络进行的，在创新向社会推广和扩散的过程中，社交网络能够有效地提供相关的知识和信息，但在说服人们接受和使用创新方面，人际交流则显得更为直接、有效。创新者(Innovators)会自觉推动创新，在创新交流过程中，往往是拥有某些专业领域特长的从业者。在线教育发展早期的IT技能类培训类课程的主要用户群体就是IT知识丰富的创新者。早期采用者(Early Adopters)是公众意见领袖，对于其他用户的购买行为很大的影响力，但是自身的购买行为较为谨慎。早期采用人群(Early Majority)虽然行为比较谨慎，但是愿意更早的更早地接受变革。在线教育领域向对应人群为24-30左右的职场人士。他们的主要需求是语言培训和职业技能培训。后期采用人群(Late Majority)对创新产品持怀疑态度，在社会大众普遍接受了新鲜事物的时候，才会接受新产品。中小学在线教育领域重要的消费习惯就是用户(学生)和客户(家长)的分离，家长对互联网的偏见和年龄会延缓中小学在线教育服务的接受进程。迟缓者(Laggards)比较保守传统，当新产品发展成为主流时，他们才会被动接受。

　　Figure 24创新扩散S曲线模型

　　图片来源：Rogers《创新的扩散》，中央编译出版社

　　从扩散创新的扩散过程可以看到，在线教育细分市场的发展路径会沿着IT职业技能培训——其他职业技能、资格考试—语言、留学——K12教育的路径扩散。从中国在线教育初期的发展经历初步验证了这一扩散过程。人群比例基本与四分市场规模相当。可以预见的是在线教育在不同群体间的扩散过程也对线下教育发挥“创造消费效应”和“替代效应”的过程基本一致。

　　颠覆性创新理论是从价格和产品性能两个维度来刻画行动者的活动路径。除了这两个维度外还有其他因素会影响到行动者的路径选择。以颠覆性创新理论为基础，在横向以产品性能、利润率和价格三个维度，在纵向以产业链完整程度、市场规模、和成本三个维度为刻画进化路径。同时集合定位理论，根据拥有资源和市场地位的不同，将处于四个象限的企业分为领先者、务实者和创新者。颠覆性创新六维进化模型有下假设：

　　1.企业通过制定价格策略，技术投入分别改变价格和产品性能两个自变量。产业链完整程度一定程度受到企业进行资金投入通过并购和开发新产品等经营活动活动和选择新的产业聚集区虚拟生态圈改变，企业根据三个变量控制力和市场竞争状况选择不同路径。

　　2.成本，利润和市场规模是因变量，是企业执行不同的行动策略的结构，同时受到竞争环境和政府产业政策影响。

　　3.向在位者所在领域扩展之前，所有企业处于第三象限相同市场定位。

　　4.企业原有的资源，技术和对产业链控制力等因素是影响初始位置的重要变量。

　　5.颠覆性创新六维模型主要适用于互联网产业，未讨论其他行业创新进化路径。

　　Figure 25颠覆性创新六维进化模型

　　在分析企业行动时，新模型不能反映企业同时降低价格和产品性能定位低端市场策略。模型描述了各个变量之间的存在相关性，并未对变量间非线性的相关性和进化速度做出精确的描述。

　　企业在面对产业变革时，可以通过调整技术，人力资源和资金的投入来改变产品在市场竞争中的地位。根据企业的不懂行动会有补缺者—创新者—领先者的c-d路径;从补缺者—领先者的e路径和补缺者—创新者—领先者的a-b路径。根据在线教育领域现有市场参与者初始位置的差异对不同进化路径。

　　Figure 26创新进化路径要求

　　下面对不同主导者潜在路径下各个变量的变化过程和市场反应做出预测：

　　1.a-b进化路径——战略联盟

　　利用客户资源吸引线下产品或服务供应商是完善产业链提升市场规模的有效途径。从补缺者到务实者的本质是执行了战略联盟策略，将更多业务互补的市场参与者纳入联盟体系。阿里巴巴利用电子商务平台积累的用户购物行为数据，对现有的独立在线教育机构形成强大吸引力，在较短时间吸引商家入住淘宝同学(淘宝教育类产品频道，完善产品品类，形成更强的产业链控制能力，提升市场份额。同时由于人力资本的投入，成本会上升。

　　现有教育服务行业资源，技术，市场高度分割，不利于产业成长。提升产业链的完成程度和对资源的整理水平可以发挥出规模优势和互补效应。企业利用数据库营销实现客户增值，会提高平台整体盈利水平。

　　从务实者到领先者的转变过程中但透明化的价格体系和用户评价结果会消弱电子商务依靠时间累计建立品牌，换取客户信任的竞争优势。面对用户更加分散，客户获取成本更高长尾市场，电子商务平台的特性决定满意客户的口碑效应和社交媒体传播较弱。所以a-b进化路径电商类平台需要加大技术投入，提升产品性能，在线教育与原有电商平台可以共享的技术和人力资源逐步减少，对于平台整体盈利能力正向作用有限。企业提升产品性能的动力主要来自与市场竞争状况。

　　2.c-d进化路径——产业虚拟聚集

　　当投入不变的情况下，价格策略成为企业最为直接有效的竞争手段。价格即成为企业的竞争策略，同时又成为驱动产业格局变化的动力。泰勒尔(1996)34认为在价格战环境下，产业间的不对称性既会造成高行业集中度，又会造成高行业盈利率。在线教育模式利用技术优势和成本结构与对线下教育的强大冲击。价格敏感的长尾客户会迅速转移。从补缺者转变为创新者的过程降低价格是有效的竞争策略。

　　选择从补缺者向创新者转变的过程中，以技术投入或之前的技术积累应用到新的领域小幅度的提升产品性能，同时利用更低的价格吸引用户，以更高比例让渡利润吸引服务或产品供应者。YY教育在多人大规模语音技术方面有一定有事，同时吸引了新技术的早起采用人群，值得关注的是YY教育采取“断喉竞争”测策(价格远低于行业平均成本)略对行业发展有长远影响：多样化业务类型和规模优势的的参与者(YY主要盈利来自游戏和娱乐)可以通过短时期远低于行业成本的价格战诱使在位者参与价格战，通过一段时间的耗损，将原有竞争者淘汰出局。腾讯与阿里在打车软件领域的高额双边补贴政策是巨头在“卡位战”中争夺市场份额的急迫性说明在先阶段能够提升用户黏性的领域都会成为巨头争夺的交点。

　　在获取客户资源之后，由创新者向领先者转变的过程中，企业需要为提升市场规模和产品性能方面投付出更高的成本，也会受到来自a-b路径的市场规模优势和e路的产品性能优势的竞争压力。企业需要更多资金和资源才能完成这个转变过程。从现实中情况来看，YY教育在资源、资金和技术方面与其主要竞争对手相比没有明显优势，因此会出现f路径，向补缺者角色退化。

　　3.e 进化路径

　　从补缺者向领先者转变的过程中对企业的资源和技术要求最高。产业链上游的投资会在下游的产品和服务服务叠加开发过程中提供更加丰富的管理组合增强了整个系统的自适应能力和可选范围，产业效率会大大提升，选择e路径的企业在技术方面的投资会加快发展速速。从市场的实际反映情况来看腾讯与新东方成立在线教育公司情况看已经取得了资源优势，借助原有数据技术和微信，QQ等社交平台进行社交化影响等优势选择e路径的可能性最大。

　　从2013年开始互联网领先企业选择了不同的进化路。竞争有三个阶段：产业先见(市场定位)，核心专长、市场地位(价格，服务，质量)。现在正处于市场定位阶段。未来的发展方向更大程度会受到巨头在移动互联网环境下的市场地位影响。

　　四 私募股权投资基金在先线教育领域的投资机会

　　1中国教育服务行业投资与退出情况

　　2007年到2009年中国教育服务行业规模复合增速达到23.8%，主要原因在于新东方的上市效应带动了PE/VC资本集中注入，使原有北京的区域性品牌成长为全国性品牌，教育服务能力大幅提升。金融危机之后资本市场对于教育行业投资热情迅速退去，除去2009年至2012年PE/VC投资教育行业总金额回落至2006年的6000万美元的水平。

　　从投资金额来看今年三年来教育医疗行业投资金额有小幅下降，投资总额基本与出版和印刷行业相当，风险投资金额基本保持一致，主要投资热点为伴随移动互联网兴起的教育社交媒体和以三大公开课为代表的在线教育。

　　从2011年1月到2013年7月，教育服务行业各类投资事件34起，投资总额为76.7亿元人民币。在经历了2012年的冷冻期后，2013年投资事件增多，涉及在线教育的投资金额占68%。

　　Figure 27 2011年-2013年中国教育服务行业投资情况

　　数据来源：根据清科数据库和wind数据库综合分析

　　2013年月在线教育类投资金额就占到近三年来教育服务行业投总额的43%。其中早教类为在线教育领域的39%，其次是语言类25%，其他细分领域在10%一下。从投资思路看，早教领域还没有出现有影响力的在线教育品牌，市场处于成长期，投资人对未来的增长潜力普遍看好。

　　Figure 28 2013年中国在线教育VC/PE投资分布

　　数据来源：根据清科数据库和wind数据库综合分析

　　2012年GSV美国VC/PE 机构教育行业的调查显示，投资机构认为教育行业投资机会排在前3位的因素分别是：可预期的市场空间(93%),行业增长速度(90%)，在线教育商业模式(89%)。机构认为排名前3位的挑战主要是(州政府监管环境(98%)，联邦政府监管环境(95%)，管理人才供给(65%)。机构投资者对于在线教育的高度关注跟美国本土现有的上市公司市场表现抢眼有很大关系。美国上市K-12公司的估值高于成人教育公司。美国投资机构对于在线教育的关注点在中国市场也同样适用。有所不同的是中国省级教育主管部门对于监管环境影响较小，而美国联邦政府监管政策对于市场发展会有更大的影响。

　　表格5美国教育服务行业估值数据

　　数据来源：GSV

　　在MOOC概念影响下，提供在线的职业教育课程的正保教育市盈率达到60倍。中国在美国上市的教育公司2012年VC/PE IPO退出平均账面回报率境内上市账面回报率境内为4.57倍，纳斯达克交易所7.73倍，纽约交易所0.75倍。

　　Figure 29美国上市中国教育服务公司估值情况

　　数据来源：wind 本文分析

　　以2011年11月的收盘价为基数，建立中国在美国上市教育公司股票价格指数、美国本土教育培训行业股票价格指数、A股在线教育公司股票综合指数和A股文化传媒行业股票价格指数。经过对比发现，美国证券二级市场对中国教育股的财务造假和VIE风险的态度正在向积极的方向发展。为已投项目通过境外上市推出提供了有利的市场契机。

　　Figure 30教育服务上市公司股价市场表现

　　数据来源：本文根据wind数据分析

　　从既往的案例来看，教育服务行业私募股权基金的投资主要以境外IPO为主要的退出途径。教育服务行业产业成熟度较低，在诸多估值方法中，相对估值法在项目尽职调查和谈判过程中有更强的操作性。

　　2在线教育投资机会分析

　　艾媒咨询数据显示2013年中国在线教育市场规模达到924亿人民币，比2012年增长了32.9%，未来几年中国在线教育增长速度在30%以上，预计到2015年在线教育市场规模将达到1600亿元。参考韩国在线教育发展的经验，中国在线教育市场发展的和新动力在于GDP增长、互联网渗透率的提高和城市家庭消费支出的提高。

2013是在线教育融资的活跃期，主要原因在于现有的宏观环境更加符合在线教育发展拐点特征。中国2013年的在线教育产业环境关键指标与韩国在线教育高速发展前的2000年非常接近：韩国2000年人均GDP为11346美元，2013年中国依次有天津、北京、上海、江苏、浙江、内蒙古、辽宁、广东、福建和山东等十个省份人均GDP超过或接近这一水平(最低的山东省人均GDP为9117美元);2000年韩国互联网渗透率为44.7%，2013年中国互联网渗透率达到45.8%，其中中国城镇互联网渗透率达到72.4%，已经接近韩国2004年72.7% 的水平。

　　通过人均GDP和互联网渗透率二维矩阵描述中国在线教育市场潜力矩阵，首先对数据进行处理，数据处理公式如下：

　　X=各省人均GDP-全国平均人均GDP/全国平均人均GDP

　　Y=各省互联网渗透率-全国互联网渗透率/全国平均互联网渗透率

　　表格6中国在线教育市场潜力矩阵

　　注：横坐标为人均GDP，纵坐标为互联网渗透率

　　数据来源：人均GDP来自世界银行网站;互联网渗透率来自中国网信息中心

　　一线省份北京、上海、天津会成为在线教育快速速度市场，二线省份浙江，广东，江苏，辽宁，福建会成为在线教育加速发展的市场。

　　互联网生态中主要要素有用户、服务、产品和信息，其中用户处于核心位置。用户和产品之间的交互是电子商务发展的主要动力，用户和服务之间的交互是O2O发展的主要动力;用户和信息之间的交互构成了搜索引起的主要业务形态;用户之间的互动是社交媒体的主要形态。要素之间的价值交换通过信息流、资金流和物流实现。信息流是通过用户主要是通过搜索工具，高粘度的社交平台和娱乐产品控制。资金流主要通过在线支付平台实现。物流主要通过发展供应链实现。行业领先者通过技术创新和商业模式创新不断重新构造能量交换的规则。互联网巨头现在的并购主要集中在巩固移动互联网流量入口和利用各地优势向线下服务机构延伸的领域。BAT在在线教育领域的布局对行业生态有根本性的影响。在线教育机构对于巨头围绕流量提升应用型的产品至巩固市场地位的意义大于业务本身带来的收益提升。在现有环境下在线教育公司独立上市概率较小，主要的推出方式主要是巨头发起的行业并购。互联网公司发起的在线教育本质上是纵向一体化。初创期的在线教育公司面临的主要风险在于：巨头的快速的技术迭代及长时间积累的客户资源可以快速的扩张新市场。在产业链上各个环节的资产专用性的程度比较高的情况下,产业链的组织形式趋向纵向一体化。具备资产专用性是以并购为主要推出方式的潜在投资标的核心价值。专用性资产是低于竞争的关键，同时也是提升估值参照对象的关键。轻资产公司进入稳定增长期比较困难：市场竞争的低门槛及技术快速发展会导致增长率快速下降;拥有品牌在内的长期竞争优势可以使得轻资产公司在较长时间内保持高速增长。同时新型在线教育公司面临的主要风险在于：巨头的快速的技术迭代及长时间积累的客户资源可以快速的扩张新市场。专用资产可以帮助企业成功克服发展过程中的困难。对于在线教育企业而言，有专利保护效力的专用技术和独特组织结构与激励机制形成对关键管理人员的吸引力都会成为有价值的专用资产。